一张看似平庸的成绩单背后，隐藏着这家钴业巨头颠覆行业规则的野心。

钴价如火箭般蹿升，45.08万元/吨的价位比去年同期暴涨178%，远超黄金表现。当市场预期华友钴业将交出惊艳业绩时，这家公司却拿出了净利润增速中值仅48.02%的答卷。

甚至比不上黄金巨头紫金矿业60.5%的增速，也略逊于钨业巨头洛阳钼业50.76%的表现。

行业狂飙突进，龙头企业却显得克制而冷静。从依赖资源周期的传统矿企，蜕变为产业链的精密调节者。

周期之惑。

新能源汽车行业的降温信号近期频繁出现，多家机构预测2026年全球电动车增速将从过去几年的高歌猛进回落至平稳增长区间。

这种背景下，上游资源企业面临两难选择。

传统的钴业巨头往往采取简单策略，资源价格上涨时扩大产能、加大开采，价格下跌时收缩战线。这种“靠天吃饭”的经营模式，使企业业绩如同坐过山车，在行业高潮时盆满钵满，低谷时则挣扎求生。

华友钴业在2025年的业绩表现，恰如这场行业变革的缩影。面对钴价178%的暴涨，公司净利润增速中值却仅有48.02%。

表面看，这似乎是“错过了风口”；实际上，这是华友钴业主动选择的结果，它正在告别资源价格驱动的旧模式，构建周期抵抗力更强的新体系。

隐形转型。

翻开华友钴业的收入结构演变史，一场静默的历史正在上演。

2020年至2022年期间，公司钴产品收入比例从24%降至13.6%，而镍产品收入则从2.3%攀升至4.4%。表面上，钴仍然是主要收入来源，但趋势已经形成。

到了2023年，转折点来临，镍产品收入占比首次超过钴，达到13.5%。截至2025年上半年，镍产品贡献了34.5%的收入，比钴产品高出31.2个百分点。

更值得玩味的是，这种转变伴随着产业链定位的根本调整。传统资源企业往往以“矿主”自居，拥有大量矿产资源，将公司命运与资源价格深度捆绑。

然而华友钴业选择了另一条路：截至2025年末，公司完全自主拥有的镍矿为零。对上游镍资源的布局全部通过参股形式完成。

SCM持股5.1%，WBN、AJB、WKM和TMS的持股比例均在10%-20%之间。华友钴业不再是一个纯粹的“挖矿者”，而是通过参股和长期供矿协议，增强资源获取的稳定性。

这种“不挖矿的矿主”模式，让公司得以在保障资源供应的同时，避免重资产带来的周期风险。

华友钴业转型的财务表现最为直观的体现，是公司ROE的变化轨迹。

2015年至2022年，公司ROE如同过山车般起伏不定：2015年为-7.31%，2017年飙升至31.64%，2020年又回落至8.84%。每一次波动，都对应着资源价格的剧烈变化和公司业绩的大幅摇摆。

转折出现在2023年：当年ROE为11.14%，2024年微增至11.69%，两年差值不足1个百分点。在有色行业波动剧烈的环境下，这种平稳度显得难能可贵。

背后是业务结构的深刻调整。2025年上半年，公司已有34.5%的收入来自镍产品，铜产品贡献22.3%，钴产品仅占3.3%。这种多元化不是简单的多种金属布局，而是跨越产业链不同环节的组合，从上游资源参股，到中间品加工，再到下游材料制造。

这种“来回切换”的经营模式，就像在一艘大船上安装了多个引擎，可以根据风向随时调整动力组合。

当一个业务板块遭遇逆风时，其他板块可以补上，使整艘船保持平稳航向。代价是牺牲部分上行周期的爆发力，换来的是穿越下行周期的续航力。

在华友钴业战略调整的背后，是创始人陈雪华对公司未来的清晰定位。

“我们不是简单地卖资源，我们是在构建新能源材料的生态系统。”

在一次内部会议上，陈雪华这样描述公司的转型思路，“单一资源型企业受价格波动影响太大，我们要做的是打通从矿山到电池的整个链条。”

对镍资源布局的参股而非控股策略，陈雪华有明确考量：“完全拥有矿山意味着把所有鸡蛋放在一个篮子里。我们通过参股获得稳定供应，同时将资本配置到产业链中附加值更高的环节。”

面对外界对华友钴业在钴价高涨期业绩增长“不够激进”的疑问，陈雪华坦言：“我们追求的不是短期暴利，而是长期可持续增长。行业的周期性太强，只有建立抗周期能力，企业才能真正活下来、活得好。”

这种思维与传统的矿业巨头形成鲜明对比。当大多数资源企业仍在追求资源储量和产能扩张时，华友钴业已经转向产业链整合和价值链优化。

然而转型的代价不容忽视。华友钴业资产负债表上，有息负债与货币资金之间的缺口正在扩大。

截至2025年三季度末，公司账上有息负债554.57亿元，而货币资金仅170.62亿元，资金缺口高达383.95亿元。这一压力源于公司大规模的产业投资：仅2024年，对外投资金额就达510.98亿元。

截至2024年末，华友钴业仍有6个大型在建工程处于执行阶段，总投资预算251.11亿元，其中三个项目已超预算。

为解决资金压力，公司持续通过资本市场融资。2025年末累计融资174.4亿元，2026年1月又发行了5亿元科技创新债券。但这些举措只能缓解短期流动性压力，根本出路仍在于提升经营现金流。

华友钴业面临的挑战，实际上是大多数转型企业都会遇到的问题，从轻资产模式转向产业链整合，必然伴随资本开支增加和负债上升。关键是如何在转型期保持财务平衡，避免因资金链断裂而前功尽弃。

言西认为华友钴业的转型尝试颇有几分“壮士断腕”的意味。在一个资源为王的行业中，主动放弃对上游矿山的完全控制，转而扮演产业链整合者的角色，这种战略需要极大的勇气和定力。

华友钴业的聪明之处在于，它看清了行业本质：新能源材料行业的核心矛盾，已经从“资源稀缺性”转向“供应链稳定性”。

随着全球镍资源勘探和开采技术的进步，纯粹依靠资源占有已难以构建长期壁垒。相反，能够整合资源开采、中间品加工、材料制造和回收利用的全产业链能力，正成为新的竞争门槛。

这种转型也反映了中国制造业的升级路径，从简单加工到系统集成，从价值链低端向高端攀升。华友钴业不再满足于做“挖矿的”，而是要成为新能源材料解决方案的提供者。

公司的风险同样明显。高负债下的产业链整合，如同走钢丝，平衡把握至关重要。

1.要保持足够的投资强度，巩固产业链各环节的布局；

2.要控制财务风险，避免资金链断裂。特别是在新能源行业增速可能放缓的背景下，这种平衡更加微妙。

华友钴业的未来，可能不会像纯粹的资源型企业那样，在商品牛市中一飞冲天，但它有望在行业周期波动中展现出更强的韧性。

这种韧性，恰恰是资本市场长期看重的特质，不是追求最高峰，而是避免最低谷。

从资源型企业到产业链整合者，华友钴业的转型已初见成效。公司的ROE曲线逐渐平滑，营收结构日趋多元，抗周期能力显著增强。

陈雪华曾如此描述公司的未来愿景：“我们不追求一时的辉煌，我们追求的是在行业长跑中始终保持在第一梯队。”

当钴价再次回落时，那些单纯依赖资源价格的企业或将面临严峻考验，而华友钴业的“中间商”模式，或许能证明在周期之下，稳定比暴利更珍贵。